Як здійснити успішну угоду злиття та поглинання?

Для українських підприємців у сфері стартапів ця розповідь буде не лише застереженням, але й путівником та джерелом натхнення.

Коли ти береш участь у великій міжнародній угоді з продажу бізнесу (M&A), кожен етап цієї процедури стає справжнім тестом на зрілість та відображення всієї екосистеми. Те, що може здаватися малозначущими нюансами, раптово набуває вирішального значення у формуванні вартості, динаміці та загальній ймовірності успішного завершення угоди.

Здійснення такої трансакції в якості фінансового консультанта стає випробуванням на витривалість: для команди, для фінансової структури та для культури прийняття рішень.

Нижче - історія, заснована на реальному досвіді успішного виходу українських засновників з проєкту. Це набір спостережень, інсайдів і висновків зсередини M&A-процесу, який мав усі ознаки "нерівної гри". Це також про переконання, що продавати бізнес - це не лише про цифри. Це про підготовку, роль команди, уміння відстоювати свої позиції і про те, як навіть підходи до розрахунку чистого робочого капіталу можуть змінити результат на мільйони доларів.

Справжня угода розпочинається значно раніше, ніж відбувається офіційне підписання. Це передує етапу формального due diligence, коли юристи, аудитори і трекери ще не проводять своїх візитів. В той час, коли стратегічний покупець активно працює над угодою, це відбувається в тіні. Мова йде про попередній фінансовий due diligence, який дає можливість покупцеві створити базову структуру — лист намірів або LOI.

Для багатьох засновників LOI сприймається лише як "початковий етап", "чернетка" або "орієнтовна пропозиція", проте насправді цей документ є основою, на якій згодом ґрунтується вся стратегія покупця. Це свого роду конституція угоди. У ньому закладаються методи оцінки бізнесу, фактори, що впливають на остаточну ціну, параметри оборотного капіталу та основні уявлення про ризики і очікування. LOI визначає філософію угоди: вона може бути вигідною для продавця або ж зосереджена на мінімізації ризиків і витрат для покупця. Часто обидва підходи не можуть співіснувати одночасно.

Як показує досвід, попередній дьютіл (Due Diligence), проведений покупцем перед початком переговорного процесу, може стати ключовим фактором. Саме на його основі складається LOI, який включає в себе низку умов, сформульованих у вигідному для покупця вигляді. У LOI можуть бути зазначені не лише принципи оцінки, але й аспекти, які можуть вплинути на зниження кінцевої ціни – в залежності від стану бухгалтерського обліку, оборотного капіталу, боргових зобов'язань, юридичних структур, контрактних угод та статусу інтелектуальної власності.

Офіційно угода ще не розпочалася, але на практиці основні принципи вже можуть бути закладені. Це відбувається з ініціативи однієї зі сторін, що створює суттєву асиметрію. Якщо одна сторона вже розробила "основи угоди", а інша просто приймає це й намагається внести корективи під час реалізації, результати часто виявляються далеко не такими, як сподівалося.

Досвід свідчить, що лист намірів (LOI) є ретельно продуманим документом. Водночас, він викликає оптимізм і задоволення у засновників: "Вони готові до покупки!". Проте, варто пам'ятати, що LOI не є фінальною угодою. Це лише початок процесу, де умови можуть виявитися несприятливими для продавця.

В M&A-угоді не буває дрібниць. Те, що здається формальністю чи "технічним моментом, який вирішимо згодом", може визначити результат. Усе вирішується ще на березі. Якщо компанія не сформована у фінальній, правильно сконструйованій корпоративній структурі до початку попереднього due diligence, то всі спроби змінити структуру після цього - це червоні прапори. Для обох сторін.

Якщо після початкового аналізу розпочинаються дії щодо перенесення інтелектуальної власності, активів чи контрактів, то такі кроки виходять за рамки звичайних обов'язків юридичної особи, а ризики перекладаються на кінцевих бенефіціарів. Це вже не питання бізнесу, а питання відповідальності продавця за можливі податкові, юридичні й регуляторні наслідки.

З огляду на особливості організації українських ІТ-компаній, такі як гнучкість, міжнародний характер та використання "тимчасових рішень", ця проблема стає ще більш важливою. Неналежна структура може призвести до того, що єдиним виходом із ситуації стає продаж активів замість самої компанії. Тому остаточна структура повинна бути закладена задовго до того, як компанія подасть перші документи для дьюдилу. Цей момент стає вирішальним.

Хто із засновників взагалі бачив свою облікову політику, а тим більше - сприймав її як стратегічний інструмент? І дарма. Є реальні випадки, коли вирішальним стає питання відкладеної виручки (deferred revenue). Здавалося б - технічна річ, але саме навколо нього може відбуватися ключова битва. Покупець може застосувати підхід, за яким поточна виручка компанії буде максимально перенесена в майбутнє, тим самим формуючи зобов'язання на балансі і штучно занижуючи оцінку бізнесу. Формально - ризики зростають, хоча по суті нічого не змінювалося.

Ба більше: прибуток, зароблений у період між підписанням LOI та фактичним закриттям угоди (це може бути близько шести місяців), теж не врахується як дохід, а визнається частиною "пасивної" структури. Це автоматично може зменшити ціну угоди. Чому це стає можливим? Бо в компанії немає обґрунтованої, письмово зафіксованої облікової політики, яка б визначала інший - економічно логічний - підхід до визнання доходів. Без неї запропонувати покупцеві альтернативу неможливо. У підсумку покупець просто "продавлює" свій підхід.

Це не просто бухгалтерська деталь. Це безпосередня втрата вартості, яка обчислюється мільйонами доларів.

Угода – це не просто момент досягнення успіху, а свого роду стрес-тест. Перший етап цього тестування – це дью ділідженс. Якщо у вашій компанії відсутня культура фінансового обліку та онлайн-доступу до звітності, а CFO або засновник працюють лише в Excel, ви ще не готові. Це означає, що ви не зможете швидко відповісти на запитання аудитора та підтвердити озвучені прогнози; не контролюєте процес переговорів, оскільки не володієте актуальними цифрами, і, що найгірше, втрачаєте перевагу в розумінні власного бізнесу.

У більшості угод злиття та поглинання (M&A) чистий оборотний капітал (NWC) виступає лише як одна з численних змінних у фінансовій формулі. Проте саме ця величина може значно вплинути на остаточну ціну угоди, змінюючи її на сотні тисяч або навіть мільйони доларів. Що ж таке цільовий NWC і чому його значення є критично важливим?

У типовій структурі угоди про продаж активів (SPA) визначається так званий цільовий рівень чистого оборотного капіталу (Target NWC), який компанія повинна підтримувати на момент завершення угоди. Якщо фактичний рівень NWC на дату закриття перевищує цільовий, продавець отримує позитивну корекцію вартості. В іншому випадку, якщо він нижчий за цільовий, покупець має право зменшити суму виплати.

Все виглядає справедливим, проте вся суть цього процесу закладена не на фінальному етапі укладення угоди, а вже на стадії підписання LOI, коли формується методика розрахунку Target NWC. Саме в цей момент виникають найбільші ризики для продавця.

Одна з найпоширеніших помилок полягає в погодженні на тривалий період (наприклад, 12 місяців) для визначення середнього NWC без врахування сезонних коливань. У бізнесах, які сильно підлягають циклічності, таких як B2B SaaS, електронна комерція або навіть корпоративне програмне забезпечення, це може призвести до завищення середнього показника. В результаті, це створює ризик штучного заниження вартості компанії та загрожує зривом угоди.

Яка дата визначає фактичний NWC? Якщо ці дати не зазначені однозначно, ви потрапляєте в "сіру зону", де будь-які коливання "дебіторської" або "кредиторської" заборгованості, а також запасів можуть призвести до суперечок. Наприклад, компанія може переживати сезонний підйом продажів під час перехідного періоду, і ці доходи можуть залишитися без належного обліку.

На практиці відхилення фактичного NWC від цільового на 3-5% дає покупцю право переглянути фінальні розрахунки. У технологічних компаніях, де виручка часто випереджає виконання (у випадках з передоплатами чи підписними моделями), баланс між "дебіторкою", "кредиторкою" та зобов'язаннями може змінюватися щодня. Без чіткої позиції продавця ці зміни працюють не на його користь.

Ось п’ять дій, які необхідно вжити кожному, хто розглядає варіант укладення угоди.

1. Сформуйте бізнес-структуру вже сьогодні, а не відкладай на завтра. Корпоративні, юридичні та податкові аспекти повинні бути оптимізовані для можливого продажу. Проведення реструктуризації в процесі завжди пов'язане з ризиками, зниженням вартості або навіть зривом угоди.

2. Запровадьте реальний фінансовий облік та політики. Не для податкової, а для себе і потенційного покупця. Наявність облікових політик - це зброя в переговорах.

3. Підходьте до процесу due diligence, як до тривалої дистанції. Ваша готовність швидко реагувати на запити, надавати переконливі дані та відстоювати свої аргументи визначить стиль ваших переговорів: чи будете ви діяти як власник, чи лише як проситель.

4. Слідкуйте за механікою NWC. Не дозволяйте покупцеві самостійно формувати Target NWC. Аналізуйте сезонні коливання, обґрунтуйте вибраний період та узгодьте формулу. Це не просто "технічний аспект", а справжній інструмент, здатний змінити ціну на 3-5%.